這幾年A股市場的震蕩，給無數新入場的投資者上了一堂風險教育課：你永遠不知道市場下一刻會發生什么，也無法預測哪一種行業或風格能夠領跑市場。

在這種情況下，那些從業年限足夠久、能夠適應市場不同環境、穿越牛熊的資深基金經理，顯得尤其可貴。

基金經理胡松，從事投資管理工作10余年，在長期資金管理的過程中，形成了相對均衡、穩健的投資風格，注重把握估值水平和標的質量。

“如果說組合中的標的質量非常好，出現下跌就有大量資金會涌入熨平股價的波動；或者它的估值水平非常低，即便是有一些風險事件，也不能夠擊穿它的估值下限”，在他看來，這些個股所構建的組合，長期回報潛力是很大并且可以持續的。

穿越周期的可持續超額業績，是檢閱基金經理能力的最好證明。基金三季報數據顯示，胡松所管理的國泰金鵬藍籌價值（胡松自2020年9月開始管理），近五年實現收益100.82%，超越業績基準收益率84.88%。

投資理念：自下而上精選個股，注重估值盈利匹配

巴菲特曾說過，“沒有研究過基礎的投資，就像閉著眼睛開車，如果僅僅是看公司的價格就去買一個股票，很容易出現虧損。”

在胡松的投資框架中，基本面是最重要的核心，他始終堅持自下而上的選股原則，在組合配置時將個股通過精挑細選納入組合中；同時兼顧自上而下的策略作為輔助手段，考慮個股的周期屬性和宏觀政策的影響。

從單純的“撿煙蒂”到“以合理的價格買入優質公司”，巴菲特幾十年的投資生涯中對公司的生意模式有過一次明顯的轉變，這也告訴無數價值投資者，“好公司”與“好價格”是價值投資不可或缺的兩個要素。

對于胡松來說亦是如此，在以基本面為核心構建投資組合之后，他也非常注重股票的估值和盈利的匹配度，堅持以合理的價格買入具備持續競爭優勢的股票。

組合構建：中觀切入行業布局，偏好成長相對均衡

價值投資與成長投資一定是“二選一”的單選題嗎？

在胡松看來，并非如此。雖然堅持價值投資理念，但他在選股時更偏好那些能持續增長的成長股，關注能創造長久期價值的公司，擅長在ROIC較高或未來會出現向上拐點的行業中自下而上挖掘個股。

在選擇行業布局時，他偏好從中觀切入尋找快速發展的產業，同時，觀察產業發展方向，找出符合發展方向同時又有一定預期差的公司。一言以蔽之，他更偏好那些具備長期競爭優勢、市場份額不斷擴張、收入和利潤增長高于行業水平的優質個股。

在胡松看來，成長股是一個大的概念化描述，并不是說其增速一定要非常快，而是其增長可以持續。比如對于某些白酒股來說，往后展望3到5年時間，年化增長率可能保持在10%-20%間的水平，那么長期來講就是具有成長性的；還有一些“中特估”概念股，盈利體量非常大，為了實現這樣的盈利體量，企業內部在管理制度優化、技術升級以及網絡擴張方面都做出了很多努力，這樣的企業也是在不斷成長變化的。

“只要是能夠創造長久期的價值的公司和企業，我覺得都是一個大的成長的范疇，都是我組合將來可能所覆蓋的范圍。”

相對均衡，是胡松在組合構建上的第二大關鍵詞。在偏好成長股的同時，他也會從行業比較以及自上而下角度配置周期股和價值股，前者比例控制在60%-70%，后者比例則在30%-40%間。

組合管理：適度集中優勢資源，適時調整持倉比例

好的投資，從來不是一成不變的。而胡松進行組合管理動態調整的方式，就是適度集中與適時調整。

所謂“適度集中”，指的是在能力圈范圍內根據所判斷行業和個股的估值性價比水平，所形成的一個集中性比例。

比如說，現階段前十大重倉股比例可能在40%、50%左右，但在某個階段如果估值沒有得到很明顯體現、性價比越來越突出，經過持續跟蹤可能就會把前十大重倉股加到50%-80%的水平；與此相反的是，在另一些階段，如果這些個股的股價體現得較充分，則可能需要納入新的標的，前十大重倉股在減持過程中集中度就會有所下降。

“總體而言，我希望集中度既能夠集中優勢資源，同時又可能在我有能力圈支撐的行業里得到一些分散，這樣組合的效率和風險都會得到一些平衡。”

而“適時調整”，則是會根據“市場情緒”、“股票性價比（估值水平）”、以及“是否尋找到更好標的”來決定是否調整持倉。

“如果買入之后這個股票發生了一些變化，比如說它的基本面和之前預判的不一樣，或者它的股價漲幅非常大，常常越出你之前設定的目標價，這個時候即便是你持有的時間可能只有一年甚至更短幾個月的時間，就要考慮進行一個調整。”

此外，組合中的標的也會與跟蹤股票池中的標的進行對比，如果持有標的有一定的股價上升空間，但是在跟蹤范圍中發現了一些回報潛力非常巨大的個股，這時也可能把組合中潛力較小的標的調整出來，讓位給潛力更大的一些標的。

風險控制：精選個股合理定價，不押行業控制回撤

“我已經學會了如何和風險相處，我的投資都是經過深思熟慮的，即使發生最壞的情況，我仍然巋然不動。”著名的美國企業家艾利·博洛特曾表示，成功投資的關鍵在于對風險的管理能力，在正確認識風險的基礎上避免永久性下跌帶來的損失。

在風云變幻的A股市場，風險控制是基金經理的一門必修課，而胡松則交上了一份優秀的成績單。

具體來看，他主要是通過行業和個股兩方面來實現回撤控制：一方面，行業配置方面不押注單個或者少數行業。胡松長期關注機械、汽車、家電、化工、消費等行業，在這些行業中，往往會出現較多符合他投資邏輯的個股，“如果我的能力圈能夠支撐我覆蓋這么多行業，就盡可能在多個行業當中選擇符合組合需要的標的，盡可能提高行業配置效率。”

另一方面，在個股選擇上，他會充分發揮自己及公司研究平臺深度研究、緊密跟蹤的選股能力，對個股合理定價。如果市場情緒過熱，即便短期向上趨勢還在，也會適當減倉，即使市場大幅回調組合的回撤才會小一點；如果關注的標的處于嚴重低估區間，即便是處于左側很有可能下跌，也會逐步納入組合，那么未來走出左側走向內側的時候組合凈值也能跟得上機會，否則等到進入右側再去追漲，就會對組合管理帶來很多不便，在回撤控制方面也會造成負面影響。

風險提示

截至2023年三季度末，胡松管理的公募產品僅國泰金鵬藍籌（成立日期2006/09/29，業績比較基準為富時中國A股藍籌價值100指數*60%+中證全債指數*40%，胡松自2020/09/25管理至今），該產品2018年-2022年的基金業績增長率/業績基準為：-30.37%/-10.08%，43.50%/24.69%，57.41%/13.79%，21.35%/-4.19%，-19.25%/-10.62%。數據來源產品：定期報告。我國基金運作時間較短，過往業績不代表未來，其他基金業績不構成本基金業績表現的保證。您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同基金招募說明書和基金產品資料概要等產品法律文件，充分認識本基金的風險收益特征和產品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等因素，充分考慮自身的風險承受能力，在了解產品情況及銷售適當性意見的基礎上理性判斷，并謹慎做出投資決策。觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。市場有風險，投資需謹慎。