近日，滬上某家新銳公募因產品業績和宣傳不一致引發熱議。該公募某只基金發在新能源高點，以“看多新能源”吸引基民申購，結果卻慘遭虧損，成立以來浮虧超20%。以至于市場對該公募的“信用”質疑，認為資產管理靠的是扎實搞投研，而不是浮夸的營銷。

市場人士對券商中國記者指出，基金觀點以“看多”為主，但股市卻經常出現“牛短熊長”。實際上，這背后潛藏著一個長期存在、卻少有人深究的重要問題：基金投研預判為何會失效？投研觀點該不該配合產品營銷？有效的投研觀點應該是怎樣的？如何才能做到？

業內人士直言，基金觀點和產品營銷掛鉤是不公允獨立的行為。基金公司揭示風險不能停留在“市場有風險、投資需謹慎”這句百搭提示上。投資者是有記憶的，如果每次預判在事后都被發現是錯的，基金公司專業度和品牌價值必會大大受損。

基金觀點比較滯后，正確率不高

與基金相關的場景，基本都能看到投研觀點，如盤后解讀、季報年報、策略會、發行營銷、媒體采訪、品牌投教活動等。市場千變萬化，觀點分析也是林林總總，但就內容而言基本是兩大類：一是實證性觀點，通過數據、圖表、文字等描述客觀事實；二是規范性觀點，預測未來行情會如何變化。比如某公募近期發布的觀點：三季度A股非金融企業利潤增速由二季度的-11.6%增至5.2%。基本確立二季度是本輪盈利周期的底部，科技板塊的底部更為明確，后續投資機會大概率集中在TMT板塊，包括AI、數據要素、機器人等相關概念。

實際上，從實證分析到規范預測是一個過程，有著一套標準化的經濟學推演范式。但作為買方的基金觀點，大多時候把中間過程去掉了，直接給出預判結論。由于過程信息十分有限，市場往往會對錯誤預判提出質疑。新能源和白酒就是典型的例子，在明星基金經理公開做多后，這些賽道均遭遇長時間回調。事后一看，之前聽信基金經理預判買入時，正好是高點位置。

有市場分析人士對券商中國記者算過一筆賬：基金觀點以“看多”為主基調，但股市卻經常出現“牛短熊長”。而在配合產品銷售和穩定投資者情緒方面，這些觀點卻起到了極大作用。

“基金觀點整體上比較平淡，也比較滯后，市場影響不如券商研報那么直接，主要用途應該是投資者陪伴。”獨立第三方基金研究機構派克斯研究院對券商中國記者表示。

另外在允泰資本合伙創始人付立春看來，基金觀點大多偏于定性分析，不容易直接產生效益，很難去評估其有效性。他對券商中國記者表示，這些觀點的影響難以定量分析，也缺乏一套完整評價機制。某種程度上，這些觀點和投資者存在利益沖突，因為具有明顯的“看多”傾向，但A股往往是“牛短熊長”。

非投研部門也會生產市場觀點

不難發現，基金觀點遭遇質疑并不在于其預判結果，而在于其預判動機。

某中型公募投研人士對券商中國記者直言，基金公司投研部門和營銷部門都會發布觀點，很多時候兩者是相互配合的。“這種行為我認為是不公允獨立的，且出錯概率較大。投資者是有記憶的，如果每次預判在事后都被發現是錯的，基金公司專業度和品牌價值必會大大受損。”

該公募投研人士所言，實際上還透露著一個少有人知的“秘密”——基金觀點并非投研部門專屬，非投研部門也會生產大量市場觀點。公募基金前高管、“孫萬龍基金頻道”主理人孫萬龍對券商中國記者說到，基金公司投研觀點主要是為了展現專業能力、服務客戶、品牌曝光等目的，通常是配合市場部門去服務客戶（包括銷售渠道）。但有些公司市場部門和投研部門協作效率不高，市場部門需要對外服務時，既會在投研給定素材基礎上加工輸出，也會依據自己對市場和客戶的理解自行輸出。

更具體地，派克斯研究院指出，基金觀點大體分為“對內和對外”兩類，對內是歸納整理內部投研成果，形成統一意見或局部建議，用于指導投研體系建設和具體投資意向；對外則是按照不同分類及合規要求，將內部成果提供給渠道、媒體和客戶。“對外輸出觀點不是基金公司的義務，但出于品牌和形象考慮很多基金公司會在必要時點這么做。基金公司內部運營結構有所分工，和市場行情密切相關的觀點會源于投研部門，涉及基金投資方法、產品信息、購買贖回建議等相關內容，則可能由品牌、產品、市場、電商等部門生產。”

“對基金公司來說，提供專業投資建議和銷售服務非常重要。因為品牌形象和產品服務質量會直接影響到客戶滿意度和忠誠度。客戶認可你的專業度才會選擇你的產品。但這些觀點應能引起人們共鳴，如果只是簡單告訴他們你的公司和產品有多好，而缺乏有價值的信息或情感連接，大概率是不能達到預期效果的。”前述公募投研管理人士說。孫萬龍也表示，千篇一律或過于專業的觀點解讀，投資者不一定能看明白。加之基金公司和渠道有銷售產品傾向，投資者的接受度并不高。

揭示風險不能總是“市場有風險、投資需謹慎”

那么，有效的投研觀點應該是怎樣的？孫萬龍認為，沒人能準確預測市場走勢，但有效的觀點預判應展現出分析體系和方法，以及幫助客戶解決問題的能力，能站在客戶角度思考問題。派克斯研究院認為要做到兩點：一要能解釋（解讀）市場現象，二要能做出前瞻預判。

“基金解讀觀點大多比較準確，但出于某些原因，基金觀點在預測方面相對保守。”派克斯研究院表示，偏空的預判歷來都是稀缺品，當年楊東公開呼吁投資人贖回基金，至今還是一道屈指可數的“風景”。“基金公司揭示風險不能停留在‘市場有風險、投資需謹慎’一句百搭提示上，而要真正依托于投研團隊，對市場風險和機會都要給出實實在在的提示。”派克斯研究院所言的“楊東”事件，是指2007年上證指數上到6000點時，基金經理楊東（興全基金第一任總經理）勸投資者贖回，后來上證指數見頂下跌，一度跌到1664點。

前述公募投研管理人士指出，投研觀點有效性，首先要看假設前提是否成立、數據來源是否可靠、推理過程是否符合多數人認知過程。其次，要看研究結論能否經受歷史考驗，是否有宏觀與政策判斷邏輯，能否對投資的資產進行規范的趨勢分析。“基金公司應盡可能秉持客觀立場、基于科學方法去做研究，盡量減少與基金營銷任務結合。‘路遙知馬力’，真正能在市場中留下名聲的專業人士，可能做過很多轟動的事，但說到底都是源于他的客觀專業。”

“我們不會根據基金公司投研觀點來決定我們的買賣，但基金公司的投研觀點從長期看能夠展現公司的整體投研實力，包括自上而下的宏觀配置或單一行業研究的深入前瞻分析。一旦形成鮮明的標簽，將是我們投資這家公司基金的重要依據。”派克斯研究院表示。

前述公募投研人士補充說到，觀點的確存在有效性，但不能以結論正確與否來評判，而應從更全面、更深入的角度去理解其中價值。“某種程度上，投資預判是不能完全保證結論正確性的，但規范的研究過程，卻可以幫助投資者更好地理解問題，消除思維盲點，找到解決問題的方法和策略。”

記者觀察：“打比賽”要想到“看比賽”的人

做基金報道，基本上每天都在和基金觀點打交道。從券商中國記者平時觀察來看，很多時候基金公司和投資者在“各說各話”，基金公司認為觀點很好，投資者卻認為“說了一大堆，實際上啥都沒說到。”

券商中國記者在和基金公司內部人士處接觸時，多次聽到這樣的聲音：“基金觀點沒有態度、流于形式、千篇一律，基民讀來味同嚼蠟。這些我們都知道，也很想改變。但在各種約束下我們不知該如何做，目前的形式似乎已是一種‘合理存在’。”

國內大部分基金經理以“自下而上”思路做投資，也是按照這個思路來寫觀點。他們會把“上”的部分（主要是宏觀經濟分析）當作默認的、不言而喻的，而主要在“下”的部分（主要是板塊行業分析和個股研究方法論）著墨頗多。但別忘了，基金經理是“下場打比賽”的人，他們有過專業訓練，且深諳比賽規則；但投資者卻是“坐在場外看比賽”的人，他們可能只知道比賽的類型，對規則卻是知之甚少。很多在基金經理看來是沒必要的信息，對投資者卻非常重要，是他們理解行情內在邏輯、做到心里“踏實”的關鍵所在。基金經理在寫投資者觀點、基金公司在發布觀點時，如果能考慮到這點，會大大提升觀點可讀性和可接受度。

這幾年基金公司的投教活動，逐漸加大了投資知識的科普力度，尤其是“噪音交易者”“損失厭惡”等行為金融學知識。基金公司的出發點是“陪伴”“安撫”，向投資者傳遞“要拿得住”的信號，但并沒有正面回答他們的問題：我為什么能拿得住？依據是什么？

回答這些問題，一個重要的思路是“大類資產配置”，這是一切金融投資的“背景板”，也是每位科班出身基金經理專業訓練的起點。基金盈虧這類“小問題”，要放到大類資產配置的“大背景”中去尋因，去解釋。這個領域的知識同樣是龐雜豐富的，但統領其中的幾條基準線卻很好理解。只不過，多數基金公司的投教和觀點并沒在這方面做系統性輸出。

創金合信基金首席經濟學家魏鳳春對此有著以下精彩闡述：資產配置是系統工程，兼具科學性與藝術性。前者指的是金融工程師的精細計算，后者則泛指宏觀策略師的主觀判斷，二者融合使資產配置呈現出模糊的正確，有三條基準線組成了其核心框架：

一是經濟增長率，通常用GDP增長率來表示。很多投資者對分析師把如此多的精力投入到GDP的預測中表示不很理解。他們認為認真調研上市公司，比盯著這個看不見摸不著的宏觀數據更有性價比。但實際上，經濟增長率背后映射的是社會的平均利潤率，無論多么高明的投資者，其投資能力的基準就是能否取得比社會平均利潤率更高的收益率。資產配置理論和實踐所追求的均值回歸，就是以此為理論依據，這已成為全球投資者進行投資決策的共識。美林投資時鐘就是根據GDP增長率，輔之以通貨膨脹率來進行刻畫的。經過國內外長期實踐，投資時鐘的指標不斷細化，但依然離不開這一基礎思想。從這個意義上講，“天下武功出少林、全球配置出美林”并不是夸張的說法。

二是國債收益率，市場普遍使用的是十年期國債收益率，又稱為無風險收益率。與GDP增長率相比，無風險收益率在資產配置的基準設計中更加精準。因為，從風險定價中獲取超額收益是投資者的本能追求，權益投資者的工作更是如此。國債收益率不僅是資產配置的基準，它還對流動性的松緊產生至關重要的影響。經濟增長率決定盈利，流動性決定估值，2020-2023年這幾年投資者把風險決策的第一要素放在美國十年期國債收益率上，一開始還被認為是偏離了投資分析的主航道。“回頭看誰把握住了這一基準，誰的資產配置效率就高，實際上這就是風險資產定價的壓力線。”

第三條線是上市公司盈利水平，一般用ROE來表示。這一點在熟悉資本資產定價原理的投資者眼中毋庸多言。