證券時報記者陳書玉

今年以來，債券市場行情持續(xù)火熱，其中長久期債券產(chǎn)品收益率尤為突出。但近幾日，債市陷入調(diào)整，以30年國債ETF為代表的長債基金遭遇回調(diào)，截至3月13日，30年國債ETF凈值較年內(nèi)高點(diǎn)回撤超2%。

目前，市場上對于長久期債券的擁擠度情況高度關(guān)注，機(jī)構(gòu)提醒，應(yīng)對短期帶來的回調(diào)風(fēng)險予以重視。

30年國債ETF持續(xù)調(diào)整

3月13日，30年國債ETF盤中一度下跌超1%，隨后略有回升，截至收盤微漲0.09%。不過，此前幾日該基金接連下跌，目前較年內(nèi)高點(diǎn)回撤已超2%。

近幾日，債市迎來下跌行情。3月11日，現(xiàn)期貨債券品種偏弱整理，30年期主力合約跌0.55%，同期限現(xiàn)券收益率走高約4個基點(diǎn)；10年期主力合約跌0.07%，5年期主力合約跌0.05%。3月12日，超長債券繼續(xù)大幅調(diào)整，30年期國債利率上行7.7個基點(diǎn)，至2.5650%，反彈至2月末附近水平，亦創(chuàng)下今年以來單日最大上行幅度；10年期國債利率上行約4個基點(diǎn)，至2.4310%；3年期、5年期、7年期品種利率均走高。

值得關(guān)注的是，目前債券市場上各方參與者之間的分歧較為明顯。根據(jù)民生證券的研報數(shù)據(jù)，上周三和周四，農(nóng)商行累計凈減持325億元利率債，但是從上周五開始恢復(fù)凈買入。本周前兩個交易日利率債的主要買盤也是農(nóng)商行，主要賣盤為基金、股份行。本周一和周二，農(nóng)商行累計凈買入1517億元利率債，其中10年以上的利率債品種凈買入333億元。基金凈賣出620億元利率債，股份行凈賣出393億元利率債。

興證固收報告稱，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)現(xiàn)券凈買入規(guī)模繼續(xù)上升，但基金轉(zhuǎn)為凈賣出現(xiàn)券，全市場現(xiàn)券凈買入規(guī)模開始回落。農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)配置力量仍然偏強(qiáng)，現(xiàn)券凈買入規(guī)模明顯上升，配置較多7—10年期政金債等偏長久期的資產(chǎn)。總體來看，債市收益率下行較快后，部分機(jī)構(gòu)止盈或觀望的情緒開始升溫，建議關(guān)注后續(xù)各機(jī)構(gòu)現(xiàn)券凈買入行為的邊際變化及其對債市走勢的影響。

鵬揚(yáng)基金指出，短期利空因素并未改變今年銀行、理財?shù)葯C(jī)構(gòu)對債券，尤其是利率債配置需求增加的趨勢。未來國債和一般地方債雖然供給可能會抬升，但特殊再融資債、政金債供給傾向于減少，疊加14號文發(fā)布擴(kuò)大化債地域范圍，預(yù)計會進(jìn)一步減少市場上城投等高息資產(chǎn)供給，供給側(cè)對債市目前還是偏有利。考慮到今年政府債券發(fā)行的高峰可能最快要到二季度才會發(fā)生，因而預(yù)算資金到位和擴(kuò)大財政支出的時間大概率是要更往后順延，在二、三季度偏后的某個時間，在此之前經(jīng)濟(jì)內(nèi)需的動能預(yù)計持穩(wěn)，物價下行壓力在短期內(nèi)也還會存在。

　　本輪“債牛”

長債產(chǎn)品表現(xiàn)搶眼

值得一提的是，今年以來，長債基金表現(xiàn)尤為亮眼。Choice數(shù)據(jù)顯示，2024年以來，中長期純債型基金指數(shù)最大漲幅超1.5%，30年國債ETF凈值最大累計漲幅超8.6%，年化收益遠(yuǎn)超純債類基金產(chǎn)品3%—4%的年平均收益。

對此，海富通基金固定收益投資總監(jiān)兼?zhèn)鸩靠偙O(jiān)陳軼平認(rèn)為，在本輪債券牛市行情中，超長債表現(xiàn)最為亮眼，主要原因在于以下幾點(diǎn)：一是去年4月30年國債期貨在中金所上市，提升了30年期國債的二級市場流動性，交易活躍度明顯提升。二是超長債久期更長，在收益率下行幅度相同的情況下，債券價格上漲幅度最大。三是在牛市行情中，投資者愿意選擇更長久期的品種以獲得更大收益，需求增長導(dǎo)致本輪30年國債在整個國債收益率曲線中下行幅度最大。

華商基金固定收益部副總經(jīng)理張永志表示，這背后一是長端利率債的供不應(yīng)求。供給端2023年超長國債和地方政府債新發(fā)規(guī)模均同比減少。需求端隨著廣譜利率下行，高票息資產(chǎn)逐漸減少，銀行、保險等配置型機(jī)構(gòu)逐漸拉長久期，長端利率債的配置和交易熱度持續(xù)高漲。

二是“防空轉(zhuǎn)”仍是貨幣政策訴求之一，短端利率下行空間相對有限，2月央行超預(yù)期大幅度調(diào)降5年期LPR（貸款市場報價利率），但維持1年期LPR不變，旨在調(diào)降社會綜合融資成本，長端利率債或更具性價比。

三是隨著債市投資者對超長債關(guān)注度不斷提升，超長債的成交變得更加活躍，在交易中的流動性溢價正逐步抹除。因此，超長債與10年國債的利差不斷壓縮。

“人多的地方不要去”

當(dāng)前，多家機(jī)構(gòu)表示，長久期債券類產(chǎn)品目前交易較為擁擠，需要特別注意短期回調(diào)風(fēng)險。

中歐基金認(rèn)為，短期漲幅過大，就不得不注意“人多的地方不要去”這一準(zhǔn)則。從情緒指標(biāo)看，債券市場確實(shí)有過熱和“交易擁擠”嫌疑。以30年國債換手率來觀察久期策略的擁擠度，會發(fā)現(xiàn)30年國債換手率已經(jīng)連續(xù)2個月位于過去3年滾動100%分位數(shù)，說明市場對于久期策略的追逐已經(jīng)非常極致。如果以3年AA+信用債的信用利差來觀察信用策略的擁擠度，可以看到3年AA+信用利差已經(jīng)處在滾動3年0分位數(shù)，市場對于信用利差的壓縮也已經(jīng)非常極致。

嘉實(shí)基金策略投資總監(jiān)林洪鈞表示，當(dāng)前債券在基本面上仍存在支撐，上半年債券收益率大概率不會出現(xiàn)趨勢性上行的拐點(diǎn)，但由于短期交易比較擁擠，可能會出現(xiàn)一定波動。從中期維度看，要重點(diǎn)關(guān)注三類指標(biāo)：首先是通脹預(yù)期修復(fù)，由于通縮抑制消費(fèi)和實(shí)物投資，因此下半年若PPI（生產(chǎn)者物價指數(shù)）轉(zhuǎn)正，對經(jīng)濟(jì)信心或有提振；其次是杠桿轉(zhuǎn)移，當(dāng)前中央財政有較大的發(fā)力必要；再次，外部環(huán)境企穩(wěn)，若海外經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)帶動全球貨幣條件寬松和貿(mào)易改善，對國內(nèi)信心恢復(fù)有利。若上述指標(biāo)出現(xiàn)明顯變化，則對債券市場的觀點(diǎn)需要重新評估。

永贏基金基金經(jīng)理王宇超認(rèn)為，中期維度看，收益率下行仍然是較為確定的方向。但在政策利率沒有確認(rèn)下調(diào)的市場里，可能會變得異常顛簸。在各期限收益率都定價較為充分的當(dāng)下，中短端可能和資金相關(guān)性更高，而長端仍然要跟住預(yù)期，并關(guān)注政策力度。另一方面供給可能仍然會帶來一定沖擊，節(jié)奏上還是要注意規(guī)避。但仍然保持短期沖擊帶來的收益回調(diào)可能帶來機(jī)會的觀點(diǎn)，關(guān)注資金面和政策層面預(yù)期的邊際變化。