證券時報記者陳書玉

今年以來，債券市場行情持續火熱，其中長久期債券產品收益率尤為突出。但近幾日，債市陷入調整，以30年國債ETF為代表的長債基金遭遇回調，截至3月13日，30年國債ETF凈值較年內高點回撤超2%。

目前，市場上對于長久期債券的擁擠度情況高度關注，機構提醒，應對短期帶來的回調風險予以重視。

30年國債ETF持續調整

3月13日，30年國債ETF盤中一度下跌超1%，隨后略有回升，截至收盤微漲0.09%。不過，此前幾日該基金接連下跌，目前較年內高點回撤已超2%。

近幾日，債市迎來下跌行情。3月11日，現期貨債券品種偏弱整理，30年期主力合約跌0.55%，同期限現券收益率走高約4個基點；10年期主力合約跌0.07%，5年期主力合約跌0.05%。3月12日，超長債券繼續大幅調整，30年期國債利率上行7.7個基點，至2.5650%，反彈至2月末附近水平，亦創下今年以來單日最大上行幅度；10年期國債利率上行約4個基點，至2.4310%；3年期、5年期、7年期品種利率均走高。

值得關注的是，目前債券市場上各方參與者之間的分歧較為明顯。根據民生證券的研報數據，上周三和周四，農商行累計凈減持325億元利率債，但是從上周五開始恢復凈買入。本周前兩個交易日利率債的主要買盤也是農商行，主要賣盤為基金、股份行。本周一和周二，農商行累計凈買入1517億元利率債，其中10年以上的利率債品種凈買入333億元。基金凈賣出620億元利率債，股份行凈賣出393億元利率債。

興證固收報告稱，農村金融機構現券凈買入規模繼續上升，但基金轉為凈賣出現券，全市場現券凈買入規模開始回落。農村金融機構配置力量仍然偏強，現券凈買入規模明顯上升，配置較多7—10年期政金債等偏長久期的資產。總體來看，債市收益率下行較快后，部分機構止盈或觀望的情緒開始升溫，建議關注后續各機構現券凈買入行為的邊際變化及其對債市走勢的影響。

鵬揚基金指出，短期利空因素并未改變今年銀行、理財等機構對債券，尤其是利率債配置需求增加的趨勢。未來國債和一般地方債雖然供給可能會抬升，但特殊再融資債、政金債供給傾向于減少，疊加14號文發布擴大化債地域范圍，預計會進一步減少市場上城投等高息資產供給，供給側對債市目前還是偏有利。考慮到今年政府債券發行的高峰可能最快要到二季度才會發生，因而預算資金到位和擴大財政支出的時間大概率是要更往后順延，在二、三季度偏后的某個時間，在此之前經濟內需的動能預計持穩，物價下行壓力在短期內也還會存在。

　　本輪“債牛”

長債產品表現搶眼

值得一提的是，今年以來，長債基金表現尤為亮眼。Choice數據顯示，2024年以來，中長期純債型基金指數最大漲幅超1.5%，30年國債ETF凈值最大累計漲幅超8.6%，年化收益遠超純債類基金產品3%—4%的年平均收益。

對此，海富通基金固定收益投資總監兼債券基金部總監陳軼平認為，在本輪債券牛市行情中，超長債表現最為亮眼，主要原因在于以下幾點：一是去年4月30年國債期貨在中金所上市，提升了30年期國債的二級市場流動性，交易活躍度明顯提升。二是超長債久期更長，在收益率下行幅度相同的情況下，債券價格上漲幅度最大。三是在牛市行情中，投資者愿意選擇更長久期的品種以獲得更大收益，需求增長導致本輪30年國債在整個國債收益率曲線中下行幅度最大。

華商基金固定收益部副總經理張永志表示，這背后一是長端利率債的供不應求。供給端2023年超長國債和地方政府債新發規模均同比減少。需求端隨著廣譜利率下行，高票息資產逐漸減少，銀行、保險等配置型機構逐漸拉長久期，長端利率債的配置和交易熱度持續高漲。

二是“防空轉”仍是貨幣政策訴求之一，短端利率下行空間相對有限，2月央行超預期大幅度調降5年期LPR（貸款市場報價利率），但維持1年期LPR不變，旨在調降社會綜合融資成本，長端利率債或更具性價比。

三是隨著債市投資者對超長債關注度不斷提升，超長債的成交變得更加活躍，在交易中的流動性溢價正逐步抹除。因此，超長債與10年國債的利差不斷壓縮。

“人多的地方不要去”

當前，多家機構表示，長久期債券類產品目前交易較為擁擠，需要特別注意短期回調風險。

中歐基金認為，短期漲幅過大，就不得不注意“人多的地方不要去”這一準則。從情緒指標看，債券市場確實有過熱和“交易擁擠”嫌疑。以30年國債換手率來觀察久期策略的擁擠度，會發現30年國債換手率已經連續2個月位于過去3年滾動100%分位數，說明市場對于久期策略的追逐已經非常極致。如果以3年AA+信用債的信用利差來觀察信用策略的擁擠度，可以看到3年AA+信用利差已經處在滾動3年0分位數，市場對于信用利差的壓縮也已經非常極致。

嘉實基金策略投資總監林洪鈞表示，當前債券在基本面上仍存在支撐，上半年債券收益率大概率不會出現趨勢性上行的拐點，但由于短期交易比較擁擠，可能會出現一定波動。從中期維度看，要重點關注三類指標：首先是通脹預期修復，由于通縮抑制消費和實物投資，因此下半年若PPI（生產者物價指數）轉正，對經濟信心或有提振；其次是杠桿轉移，當前中央財政有較大的發力必要；再次，外部環境企穩，若海外經濟企穩帶動全球貨幣條件寬松和貿易改善，對國內信心恢復有利。若上述指標出現明顯變化，則對債券市場的觀點需要重新評估。

永贏基金基金經理王宇超認為，中期維度看，收益率下行仍然是較為確定的方向。但在政策利率沒有確認下調的市場里，可能會變得異常顛簸。在各期限收益率都定價較為充分的當下，中短端可能和資金相關性更高，而長端仍然要跟住預期，并關注政策力度。另一方面供給可能仍然會帶來一定沖擊，節奏上還是要注意規避。但仍然保持短期沖擊帶來的收益回調可能帶來機會的觀點，關注資金面和政策層面預期的邊際變化。