中信證券研報表示，2023第四季度全球主要銅企產量實現同環比增長，但在多重擾動因素的持續發酵下，海外銅企生產不及預期的趨勢并未被扭轉。預計2024-2026年全球銅礦供給增量分別為72萬噸、51萬噸、53萬噸。2024年全球精煉銅有望維持緊平衡格局，2025年起供給缺口有望大幅拉闊。預計2024-2026年全球精煉銅供需平衡為+13萬噸、-26萬噸、-82萬噸，2024-2025年銅價中樞為9000/10000美元／噸。維持板塊“強于大市”評級。

全文如下

金屬｜產量同環比雙增不改銅企生產不及預期趨勢

2023Q4全球主要銅企產量實現同環比增長，但在多重擾動因素的持續發酵下，海外銅企生產不及預期的趨勢并未被扭轉。我們預計2024-2026年全球銅礦供給增量為72/51/53萬噸。2024年全球精煉銅有望維持緊平衡格局，2025年起供給缺口有望大幅拉闊。我們預計2024-2026年全球精煉銅供需平衡為+13/-26/-82萬噸，2024-2025年銅價中樞為9000/10000美元/噸。維持板塊“強于大市”評級。

▍存量項目修復+增量項目爬坡，2023Q4主要銅企產量環比修復。

根據我們對全球17家主要銅企最新生產數據的統計，上述企業2023Q4銅礦產量363.6萬噸，同比+5.9%/環比+2.7%。2023Q4產量環比增長得益于：1）2023H1暴雨、社區堵路、意外事故等因素對Codelco等旗下多個存量項目生產造成頻繁擾動，2023Q3以來存量項目產能逐步修復；2）2023年為Quellaveco、QB2等多個增長項目的集中爬產期，產量呈現逐季增長趨勢。

▍生產擾動風波再起，海外銅企產量不及預期的趨勢并未被扭轉。

季度層面，盡管2023Q3以來前期擾動因素的影響逐步減弱，但自2023Q4起地緣政治、地質等因素再度對銅企生產產生擾動，僅有個別海外銅企的2023年產量略高于2023Q3所給予的指引中值，其余企業再度低于預期，銅礦生產不及預期的趨勢并未被扭轉。年度層面，2019-2023年海外主要銅企產量較年初指引值分別低出19/21/32/41/43萬噸，指引完成度從98.1%降至94.9%。

▍2023/2024年主要銅企產量增長4.6%/2.1%，預期產量增速顯著下滑。

根據各公司公告，2023年全球17家主要銅企銅礦產量1348.9萬噸，同比+4.6%（59.4萬噸），主要增量來自于英美資源（Quellaveco）、紫金礦業（Kamoa-Kakula和巨龍銅業）、洛陽鉬業（KFM）和力拓（OT）。根據各公司指引，上述銅企2024年預計銅礦產量1377.8萬噸，同比+2.1%（28.9萬噸），主要增量來自于泰克資源（QB2）、必和必拓（Escondida和澳洲項目整合）、洛陽鉬業（TFM和KFM）和紫金礦業（Kamoa-Kakula）。

▍我們下調2024-2026年全球銅礦增量預測，供需錯配預期料驅動銅價中樞上移。

隨著海外銅礦生產擾動持續發酵+資本開支不足削弱長期增長動能，全球銅礦供給增量有望持續收斂，我們預計2024-2026年全球銅礦供給增量為72/51/53萬噸，較我們1月預計的80/62/55萬噸有所下調。近期國內現貨TC屢創新低，亦反映銅礦供給緊張態勢。隨著礦端轉為短缺，我們預計全球精煉銅將于今年內維持緊平衡，且供給缺口或于2025年起大幅拉闊，預計2024-2026年全球精煉銅供需平衡為+13/-26/-82萬噸。遠期顯著的供需錯配有望在預期層面為銅價提供堅實支撐，我們維持預計2024-2025年銅價中樞分別為9000/10000美元/噸。

▍風險因素：

銅礦產能增長超預期；銅礦生產擾動低于預期；廢銅或精煉銅供給超預期；下游需求不及預期；美聯儲加息程度超預期或降息程度不及預期；海外礦山運營風險；市場交易因素風險。

▍投資策略：

2023Q4全球主要銅企產量實現同環比增長，但在多重擾動因素的持續發酵下，海外銅企生產不及預期的趨勢并未被扭轉。我們預計2024-2026年全球銅礦供給增量為72/51/53萬噸。2024年全球精煉銅有望維持緊平衡格局，2025年起供給缺口有望大幅拉闊。我們預計2024-2026年全球精煉銅供需平衡為+13/-26/-82萬噸，2024-2025年銅價中樞為9000/10000美元/噸。維持板塊“強于大市”評級。