中信證券3月7日研報(bào)指出，2024年1-2月受節(jié)后開工進(jìn)度偏慢等因素影響，工業(yè)生產(chǎn)可能會(huì)季節(jié)性放緩。春節(jié)居民消費(fèi)整體穩(wěn)健，社零有望延續(xù)“弱復(fù)蘇”態(tài)勢(shì)。固定資產(chǎn)投資增速則有望受益于增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目落地，和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)回升等因素而取得“開門紅”，需求不足問(wèn)題有望階段性緩解。運(yùn)價(jià)指數(shù)等高頻數(shù)據(jù)顯示出口增速有望回升。預(yù)計(jì)春節(jié)錯(cuò)位和食品的節(jié)日漲價(jià)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)2月CPI同比回升至0.4%附近，PPI仍在低位區(qū)間徘徊。信貸投放季節(jié)性回落疊加政府債發(fā)行進(jìn)度偏慢可能導(dǎo)致社融和M2增速下行。

全文如下

宏觀｜需求不足問(wèn)題有望階段性緩解

2024年1-2月受節(jié)后開工進(jìn)度偏慢等因素影響，工業(yè)生產(chǎn)可能會(huì)季節(jié)性放緩。春節(jié)居民消費(fèi)整體穩(wěn)健，社零有望延續(xù)“弱復(fù)蘇”態(tài)勢(shì)。固定資產(chǎn)投資增速則有望受益于增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目落地，和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)回升等因素而取得“開門紅”，需求不足問(wèn)題有望階段性緩解。運(yùn)價(jià)指數(shù)等高頻數(shù)據(jù)顯示出口增速有望回升。預(yù)計(jì)春節(jié)錯(cuò)位和食品的節(jié)日漲價(jià)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)2月CPI同比回升至0.4%附近，PPI仍在低位區(qū)間徘徊。信貸投放季節(jié)性回落疊加政府債發(fā)行進(jìn)度偏慢可能導(dǎo)致社融和M2增速下行。

▍工業(yè)：2024年1-2月份工業(yè)增加值增速可能較前值回落。

2024年1月和2月，制造業(yè)PMI分別為49.2%和49.1%，連續(xù)在低位區(qū)間運(yùn)行。分項(xiàng)指數(shù)中，2024年2月，制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%，較前值下降1.5個(gè)百分點(diǎn)，并且與季節(jié)性水平的差距進(jìn)一步擴(kuò)大，1月生產(chǎn)指數(shù)雖較前值有所上升，但與季節(jié)性水平的差距也并未縮小。高頻數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)復(fù)工后的以來(lái)，高爐開工率指標(biāo)和重要工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量指標(biāo)多數(shù)尚未恢復(fù)至去年同期和2019年同期水平。開工率方面，截至2024年2月29日，今年春節(jié)后第一周和第二周247鋼廠高爐開工率分別較去年同期下降1.8和3.3個(gè)百分點(diǎn)，較2019年同期分別下降1.6和2.4個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量方面，截至2024年2月29日，今年春節(jié)后第一周和第二周主要鋼廠螺紋鋼產(chǎn)量分別較去年同期下降18.3%和14.5%，較2019年同期分別下降34.3%和31.9%。基于此，我們預(yù)測(cè)2024年1-2月份工業(yè)增加值同比增速在5.0%左右。

▍投資：固定資產(chǎn)投資增速有望取得“開門紅”。

1）基建方面：國(guó)家發(fā)改委披露萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目已全部下達(dá)地方，帶動(dòng)基建投資增速在2023年12月上升至10.7%。1-2月仍是項(xiàng)目落地和資金支付的窗口期，但考慮到基建投資的實(shí)物工作量尚偏弱，預(yù)計(jì)基建投資增速將處于中高水平。

2）制造業(yè)方面：2023年11-12月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速連續(xù)2個(gè)月保持雙位數(shù)高增長(zhǎng)，BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)在2024年1-2月連續(xù)上行，預(yù)計(jì)制造業(yè)投資增速將提升。

3）房地產(chǎn)方面：2024年初以來(lái)商品房銷售高頻數(shù)據(jù)走弱，居民返鄉(xiāng)置業(yè)熱情不高，部分房企信用風(fēng)險(xiǎn)尚未完全出清，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)投資增速會(huì)繼續(xù)保持低位。結(jié)合基數(shù)因素，預(yù)計(jì)2024年1-2月固定資產(chǎn)累計(jì)同比增速在4.3%左右。

▍消費(fèi)：春節(jié)消費(fèi)整體較為穩(wěn)健，消費(fèi)“弱復(fù)蘇”的態(tài)勢(shì)仍在延續(xù)，金銀珠寶、煙酒飲料等節(jié)日類消費(fèi)品與餐飲文旅等服務(wù)類消費(fèi)或?qū)⑷〉昧裂墼鲩L(zhǎng)。

根據(jù)今年春節(jié)假期的消費(fèi)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，商品消費(fèi)整體較為平淡，追求“性價(jià)比”的消費(fèi)特征仍然較為明顯；服務(wù)消費(fèi)的景氣程度相對(duì)更高，但從旅游消費(fèi)的表現(xiàn)來(lái)看，人均消費(fèi)支出距離疫情前仍有一定差距。汽車消費(fèi)方面，根據(jù)“乘聯(lián)會(huì)”的數(shù)據(jù)，今年1月1日-2月25日，我國(guó)乘用車?yán)塾?jì)零售289.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)19%。同比增速較高主要一方面來(lái)源于去年1月疫情影響尚未完全消退帶來(lái)的低基數(shù)效應(yīng)，另一方面也來(lái)自于汽車價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)帶來(lái)的促銷效應(yīng)。綜合而言，預(yù)計(jì)今年1-2月的消費(fèi)將持續(xù)呈現(xiàn)“弱復(fù)蘇”的表現(xiàn)，社零或?qū)⑷〉?.6%的增長(zhǎng)。

▍進(jìn)出口：低基數(shù)因素下，2024年1-2月份進(jìn)口和出口增速有望較去年12月回升。

多項(xiàng)集裝箱運(yùn)價(jià)高頻數(shù)據(jù)顯示1-2月份外貿(mào)出口情況邊際好轉(zhuǎn)。截至2024年2月29日，2024年1月和2月中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)綜合指數(shù)均值分別為1191.9、1440.7，分別較前值環(huán)比上升36.2%和20.9%；2024年1月和2月上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)綜合指數(shù)均值分別為2130.3、2164.7，分別較前值環(huán)比上升73.2%和1.6%；2024年1月和2月武漢航運(yùn)中心出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)均值分別為2331.8、2377.5，分別較前值環(huán)比上升17.0%和2.0%。并且2023年1-2月出口增速為-6.8%，較2023年全年出口增速低2.2個(gè)百分點(diǎn)，基數(shù)較低。進(jìn)口方面，2024年1月、2月制造業(yè)PMI進(jìn)口指數(shù)分別為46.7%、46.4%，較前值分別變化0.3、-0.3個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)口景氣度總體保持平穩(wěn)。但2023年1-2月進(jìn)口同比下降10.2%，較低的基數(shù)為今年1-2月進(jìn)口增速回升提供一定的支撐。基于上述信息，我們預(yù)測(cè)2024年1-2月份出口和進(jìn)口同比增速分別在2.4%和3.4%左右。

▍價(jià)格：預(yù)計(jì)春節(jié)錯(cuò)位和食品的節(jié)日漲價(jià)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)2月CPI同比回升至0.4%附近，PPI仍在低位區(qū)間徘徊。

2023年的除夕時(shí)間為1月21日，而今年的除夕時(shí)間為2月9日，春節(jié)錯(cuò)位效應(yīng)將使2月CPI同比在偏低的基數(shù)效應(yīng)下上行至0.4%附近。春節(jié)期間，豬肉、鮮菜、旅游等高影響力分項(xiàng)的價(jià)格均出現(xiàn)明顯上漲，亦成為支撐2月CPI走強(qiáng)的重要因素。工業(yè)品價(jià)格方面，2月原油價(jià)格上漲較為明顯，有色金屬價(jià)格保持平穩(wěn)，黑色建材價(jià)格則季節(jié)性偏弱，預(yù)計(jì)原油化工系上游行業(yè)出廠價(jià)將成為支撐PPI的主要驅(qū)動(dòng)力。中下游行業(yè)方面，供給多需求弱的格局仍在延續(xù)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)仍然難以看到價(jià)格回暖。我們預(yù)計(jì)2月份PPI同比或?qū)⒃?2.6%附近，與上月的數(shù)值較為接近。

▍金融數(shù)據(jù)：在春節(jié)錯(cuò)位因素影響下，預(yù)計(jì)2月新增人民幣貸款1.25萬(wàn)億元，低于去年同期；社融增速下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)至9.1%。

今年春節(jié)在2月，假期相對(duì)較長(zhǎng)、工作日較短，客觀上不利于貸款投放。而且2月底半年期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率為1.8%，明顯低于1月底2.3%的水平，也是信貸偏弱的信號(hào)。我們預(yù)計(jì)2月新增人民幣貸款1.25萬(wàn)億元，同比少增5500億元左右，結(jié)構(gòu)上看，票據(jù)貼現(xiàn)在企業(yè)貸款中的占比可能會(huì)偏高。預(yù)計(jì)社融增速為9.1%，較上月下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)。除了人民幣貸款之外，政府債和企業(yè)債可能也有拖累。政府債方面，今年年初專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度偏慢，預(yù)計(jì)2月政府債凈融資6600億元，同比少增1500億元左右。企業(yè)債方面，預(yù)計(jì)2月新增600億元左右，同比少增3000億元，可能是由于城投發(fā)債融資收緊。其他的社融分項(xiàng)預(yù)計(jì)變動(dòng)不大。考慮到春節(jié)錯(cuò)位因素，居民取現(xiàn)需求可能推動(dòng)2月M0高增，而企業(yè)發(fā)放年終獎(jiǎng)可能導(dǎo)致2月M1增速回落。