中信證券4月30日研報(bào)認(rèn)為，房企司法重整之路有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)。由于房地產(chǎn)企業(yè)在交付和就業(yè)等方面的重要性，我們認(rèn)為地方會(huì)支持一些大規(guī)模的房企試水司法重整。房地產(chǎn)企業(yè)往往存在一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，例如輕資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)、服務(wù)團(tuán)隊(duì)以及基于這些團(tuán)隊(duì)所產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流入；租金穩(wěn)定增長(zhǎng)的持有物業(yè)；核心城市的土地儲(chǔ)備等。但由于當(dāng)前土地和大宗樓宇交易市場(chǎng)相對(duì)缺乏流動(dòng)性，對(duì)房地產(chǎn)配套產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)估值也很低，故而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)值釋放需要時(shí)間。更重要的是，房?jī)r(jià)企穩(wěn)對(duì)企業(yè)開展任何形式的資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化工作都至關(guān)重要。

全文如下

地產(chǎn)｜房企司法重整的機(jī)遇和挑戰(zhàn)

房企司法重整之路有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)。由于房地產(chǎn)企業(yè)在交付和就業(yè)等方面的重要性，我們認(rèn)為地方會(huì)支持一些大規(guī)模的房企試水司法重整。房地產(chǎn)企業(yè)往往存在一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，例如輕資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)、服務(wù)團(tuán)隊(duì)以及基于這些團(tuán)隊(duì)所產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流入；租金穩(wěn)定增長(zhǎng)的持有物業(yè)；核心城市的土地儲(chǔ)備等。但由于當(dāng)前土地和大宗樓宇交易市場(chǎng)相對(duì)缺乏流動(dòng)性，對(duì)房地產(chǎn)配套產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)估值也很低，故而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)值釋放需要時(shí)間。更重要的是，房?jī)r(jià)企穩(wěn)對(duì)企業(yè)開展任何形式的資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化工作都至關(guān)重要。

▍房地產(chǎn)企業(yè)探索司法重整。

根據(jù)金科股份公告，法院受理金科股份重整申請(qǐng)，并出具《民事裁定書》，稱該公司具有重整價(jià)值和挽救的可能性，可能獲得新生的機(jī)會(huì)，有利于社會(huì)資源的有效利用。這也是地產(chǎn)上市公司第一次進(jìn)入司法重整流程。司法重整時(shí)間約束較強(qiáng)，行政和司法系統(tǒng)介入較深，法律約束力較強(qiáng)，對(duì)債權(quán)人覆蓋較為全面，在鹽湖股份案例中表現(xiàn)出規(guī)范性、統(tǒng)一性和強(qiáng)制性的特點(diǎn)。

▍回顧鹽湖股份的司法重整案例。

雖然房地產(chǎn)領(lǐng)域缺乏歷史案例，但鹽湖股份等公司在歷史上的成功重整案例，對(duì)我們認(rèn)識(shí)司法重整有積極意義。企業(yè)一次性剝離不良資產(chǎn)，保留優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；方案妥善考慮債權(quán)人利益；地方行政和司法體系積極有為，都是司法重整可以成功開展、企業(yè)獲得新生的關(guān)鍵因素。

▍房企司法重整之路有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)。

由于房地產(chǎn)企業(yè)在交付和就業(yè)等方面的重要性，我們認(rèn)為地方會(huì)支持一些大規(guī)模的房企試水司法重整。房地產(chǎn)企業(yè)往往存在一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，例如輕資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)、服務(wù)團(tuán)隊(duì)以及基于這些團(tuán)隊(duì)所產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流入；租金穩(wěn)定增長(zhǎng)的持有物業(yè)；核心城市的土地儲(chǔ)備等。但由于當(dāng)前土地和大宗樓宇交易市場(chǎng)相對(duì)缺乏流動(dòng)性，對(duì)房地產(chǎn)配套產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)估值也很低，故而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)值釋放需要時(shí)間。更重要的是，房?jī)r(jià)企穩(wěn)對(duì)企業(yè)開展任何形式的資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化工作都至關(guān)重要。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

鹽湖股份案例具有特殊性，可能無法在房地產(chǎn)行業(yè)直接照搬，目前地產(chǎn)行業(yè)尚無成功司法重整的案例；如果房?jī)r(jià)持續(xù)下行，企業(yè)現(xiàn)金流流入可能低于預(yù)期；相比資源品價(jià)格，房?jī)r(jià)更缺乏向上的彈性，資產(chǎn)優(yōu)化的難度可能更大；政策支持力度不及預(yù)期。

▍投資策略：

司法重整和債務(wù)重組都是一種非常規(guī)的資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化手段。大多數(shù)房企則依托常規(guī)的資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化手段，包括持續(xù)促進(jìn)銷售，推動(dòng)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)凈流入，有序償還一部分到期債務(wù)；聚焦核心區(qū)域拿地，逐漸優(yōu)化土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)，降低不良資產(chǎn)占比；通過洽商爭(zhēng)取地方政府支持，推動(dòng)地方回購(gòu)一部分去化不佳的資產(chǎn)，或置換一部分土地；調(diào)整開工節(jié)奏，避免大體量開工難以去化的項(xiàng)目等。總體而言，我們相信政策將逐步推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)基本面在年內(nèi)企穩(wěn)，資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)化進(jìn)程之下的部分地產(chǎn)藍(lán)籌具備好的投資價(jià)值。