事件：

3月15日，生態環境部就鋁冶煉行業的《企業溫室氣體排放核算與報告指南》和《企業溫室氣體排放核查技術指南》公開征求社會意見。

電解鋁納入全國碳市場漸行漸近

我們認為電解鋁行業排放核算指南的推出意味著國內電解鋁行業距離納入全國碳交易市場的時間越來越近。若電解鋁行業納入全國碳交易市場將會給行業帶來兩個顯著變化：1）火電鋁企業面臨顯著的碳稅成本壓力，擁有更低碳排放的水電鋁和再生鋁將受益明顯；2）鋁企后續將增加對綠電使用的比例，并將通過技術升級降低噸鋁電耗。

1）水電鋁受益明顯。據安泰科，使用火電生產電解鋁的噸二氧化碳排放量約13噸（電力生產環節11.2噸，電解環節1.8噸），而使用水電生產噸二氧化碳排放量僅為1.8噸（僅電解環節有碳排放）；按照2024年4月22日國內碳價96.26元/噸計算，每噸水電鋁有望節約碳稅1078元成本。因此，使用水電比例較高的鋁企將承擔更低的碳稅，或將擁有更多的碳排放交易指標。

2）再生鋁擁有更低的碳排放。據再生鋁具有明顯的節能減排優勢，IAI統計，生產1t再生鋁的碳排放量僅為0.2t。2022年我國再生鋁產量865萬噸，占電解鋁和再生鋁合計產量的17.7%，相較于海外仍有比較大的上升空間。考慮國內電解鋁產能天花板的限制和碳排放后續更加嚴格，未來將會有更多企業布局再生鋁。

3）高端預焙陽極等節能減排技術方向有望受益。一方面鋁企可以通過增加綠電（非化石能源）使用比例來降低自身碳排放；另一方面，鋁企可以通過技術升級來降低電解過程中的噸鋁電耗強度。電解環節目前主要的碳排放來自于陽極消耗和陽極效應。而高品質預焙陽極可以降低凈耗，并延長換極時間，減少碳排放。同時，通過對電解槽的改造升級、相關材料替換亦有望降低碳排放。

2021年能耗雙控復盤

2021年能耗雙控和電力問題就一直擾動電解鋁產能的釋放。據百川盈孚統計，2021年年內電解鋁企業已減產產能累計超過375萬噸/年，其中因能耗雙控和電力短缺而減產的產量達280.7萬噸/年。

2021年股票表現復盤：股價領先鋁價先見頂，云鋁股份漲幅最高

鋁行業上市公司股價整體與鋁價走勢一致，但股價領先鋁價見頂，與歷次周期股行情表現一致。從股價漲幅來看，云鋁股份年內最高漲幅為189%，中國鋁業漲幅為171%、神火股份漲幅為113%（統計區間為2021年初-當年股價高點）。

風險提示：鋁行業碳排放政策推進進度不及預期風險；下游需求不及預期風險。