近期，美國的就業情況受到了廣泛關注。根據美國勞工部門發布的數據，三月份的就業增長達到了30.3萬份，這一數據超出了市場的預期。然而，這一數據的積極表現，使得美聯儲預期降息的概率從66%下降到了51%。

近期市場觀點：

1.非農就業數據雖然是衡量就業市場的重要指標，但它并不是完全客觀的。由于數據來源于企業報告，可能存在兼職人員被重復計算的問題。在當前高通脹環境下，低收入群體的生活壓力增大，導致兼職人數增多。為了更準確地了解就業市場，可以關注“住戶就業數據”，這一數據以個人為統計單位，避免了重復計算的問題。從數據對比來看，非農就業數據與住戶就業數據之間的差異日益明顯，這表明美國的就業市場并不像非農就業數據所顯示的那樣繁榮。

2.關于美聯儲是否會調整今年的降息預期，我們維持之前的分析觀點。預計從第三季度開始，美聯儲將進行2至3次降息，總計降息幅度在50至75個基點。這一判斷基于以下幾點原因：

1)盡管美國服務業表現強勁，但商業地產、區域銀行和部分制造業仍面臨困境。商業地產因短期融資和出租率下降而受到高利率的影響；區域銀行因債券虧損而面臨資產負債表壓力；以蘋果和特斯拉為代表的制造業企業銷量呈現下滑趨勢。

2)美國政府希望通過訪華來緩解國債利息支出的壓力。美國財長訪華的目的之一是希望中國繼續持有甚至增加購買美債，以減輕美債壓力。

3)歐洲央行的利率政策對美聯儲的降息決策具有指導意義。歐洲央行的政策會議紀要顯示，歐元區的嚴重通貨膨脹已得到顯著緩解，預計今年將降息3次，6月降息的可能性高達85%。

3.對于四月份的市場走勢，預計波動率將顯著提高。主要原因包括美聯儲降息預期的不確定性、A股年報和季報的發布以及近期部分板塊漲幅過大導致的止盈盤出現。因此，在未來一段時間內，基于業績數據的投資將成為市場的交易主線，投資者應更加關注行業和企業的景氣度。

美元降息關口，后市如何演變：

：在美元降息這個關口，A股的流動性或風險偏好會不會好起來？

王海光：經綸縱橫對短期內A股的流動性和風險偏好，持中性偏負面態度。主要原因包括：

1)流動性受限。我們維持之前的判斷，美聯儲實施降息操作的窗口期在下半年，大概率發生在3季度末到4季度。在美聯儲真正實施降息操作之前，我們不會率先釋放流動性，更不會主動調降MLF報價。最近一期央行的工作報告中已經首次刪除了“主動進行逆周期調節”的描述。

2)經濟狀況不佳。2月份信貸數據中，M0受春節因素刺激達到12.5%的高增長，剔除掉M0影響后，M1為代表的“活錢”實際是負增長。經營資金的流動性未見有效釋放，預示著本周四或周五發布的PPI和CPI數據很可能依舊會受到壓制，量增價跌的背景下，企業的盈利預期短期內難見邊際改善的趨勢。

3)時間窗口不在。即將進入到年報和一季報發布期，熱點概念交易和情緒交易將直面業績的檢驗，疊加春節后若干熱點板塊的短期收益已經很顯著，止盈平倉操作大概率會以板塊為單位接連發生，資金驅動的超跌反彈行情大概率告一段落。

：二季度A股是否會有比較好的β行情，有沒有可能再次出現流動性風險？貴司是如何應對A股的流動性風險？

王海光：2季度不會出現指數行情，市場的投資機會仍舊以板塊和行業為單位展開。我們堅信在A股市場中，盈利性定方向，流動性定斜率。反映上市企業盈利性的指標短期內未見起色，流動性真正釋放的時機仍需等待，兩個因子都不具備的情形下，很難出現指數級別的β行情。

我們預判，今年上半年交易的是降息預期，即A股市場參與者一致性預期要實施降息的時候我們會偏謹慎，當市場參與者降息預期落空的時候，我們反而將階段性地增加一些倉位。

經綸縱橫通過板塊輪動和擇時交易兩個方面為抓手，應對流動性風險。

其一，在總量不景氣的大背景下，挖掘結構性投資機會是我們作為管理人的職責所在。雖然近10年以來中國GDP增速是一路下滑的，但依然是正增長，是有若干個行業在為中國的經濟總量增長提供動力。篩選出那些處于景氣周期內的行業，并在其產業鏈內錨定住龍頭企業，是實現超額收益的關鍵所在。

其二，擇時交易，倉位控制。我們會對交易機會進行梯隊儲備，并根據交易策略進行有序交易，杜絕“必須買”的緊迫感是經綸縱橫團隊始終堅持的一點。我們認為，作為管理人，必須順著人性做投研逆著人性做交易，有些極端的時候(例如2022年7月到11月)我們甚至會選擇階段性空倉。

：貴司在標的選擇的決策上，是自上而下還是自下而上，具體的框架能否簡單介紹？貴司看好后市的什么板塊？

王海光：經綸縱橫是典型的自上而下的決策路徑。

首先，我們會對宏觀面進行定量和定性的分析判斷，并滾動跟蹤數據的更新。

其次，以宏觀面為支持，選擇在當期應該理性配置的產業。在經綸縱橫的投研系統內，將所有的上市公司分為三大類：

1)與宏觀經濟緊密正相關的行業，例如白酒、互聯網、房地產、建材等。

2)與宏觀經濟脫敏的行業，例如紅利指數行業、高速公路、公用事業等。

3)與宏觀經濟相關性極低的行業，主要集中在科技成長類。

最終，我們還是要聚焦到具體的上市公司上，傾向于選擇有強大的議價權、有獨特性、與國際同行有巨大市值偏差的行業龍頭企業。

當下，經綸縱橫看好幾個大投研邏輯：

1)在少子老齡化的背景下，對國內市場我們更看好“剛需消費”，包括化妝品、教育和醫藥。

2)產業出海概念，走出去是當下大多數企業正在直面的戰略抉擇，經綸縱橫未來將更加側重于GNP口徑進行投研工作，相對弱化GDP的比重。

電氣化大時代已經開啟，能源的傳輸路徑將由傳統的油氣管道轉換為電能傳輸，從電力的獲取到傳輸儲存，以及終端使用消費，將會產生非常多的優秀企業，這些企業有很多已經開始嶄露頭角，這也是我們非常重視的一個方向。

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