日前印發(fā)的《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱新“國(guó)九條”），明確要求出臺(tái)程序化交易監(jiān)管規(guī)定、加強(qiáng)對(duì)高頻量化交易監(jiān)管。隨后，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》（以下簡(jiǎn)稱《程序化交易規(guī)定》）公開(kāi)征求意見(jiàn)，滬深交易所相繼發(fā)布細(xì)化業(yè)務(wù)規(guī)則和具體措施。

在嚴(yán)監(jiān)管、體系化規(guī)范之下，量化投資行業(yè)究竟是“捆住了手腳”，還是迎來(lái)了新一輪“良性發(fā)展”的新契機(jī)？量化私募業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，新監(jiān)管要求對(duì)量化行業(yè)的重要影響將是交易降頻，并可能對(duì)量化機(jī)構(gòu)以往的部分收益來(lái)源和合規(guī)要求帶來(lái)新挑戰(zhàn)。不過(guò)，從基本面量化、另類數(shù)據(jù)與因子的挖掘、人工智能技術(shù)的使用、新的策略創(chuàng)新等角度來(lái)看，行業(yè)的“新航道”就在前方。

交易降頻是大勢(shì)所趨

量化不等于高頻交易，但高頻交易卻是國(guó)內(nèi)量化投資機(jī)構(gòu)的重要超額收益來(lái)源。近年來(lái)我國(guó)量化投資行業(yè)持續(xù)蓬勃發(fā)展，其中量化私募機(jī)構(gòu)更是高速崛起，目前已管理了絕大部分的量化投資策略資產(chǎn)。綜合第三方機(jī)構(gòu)、渠道機(jī)構(gòu)的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，2019年至2023年，頭部量化私募幾乎每年實(shí)現(xiàn)15%-20%的超額收益率，個(gè)別年份超額收益率更達(dá)30%左右。在此期間，程序化、模型化的高頻交易乃至超高頻交易無(wú)疑是其中部分量化私募的“關(guān)鍵投資工具”。

知名外資量化私募銳聯(lián)景淳在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，本輪有關(guān)量化投資的相關(guān)監(jiān)管重點(diǎn)體現(xiàn)在對(duì)程序化交易進(jìn)行“針對(duì)性的收費(fèi)”和“差異化的收費(fèi)”。在當(dāng)前A股以散戶為主的市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)下，監(jiān)管部門更多是從交易的公平性、合規(guī)性和風(fēng)險(xiǎn)控制的維度，來(lái)提出新的交易收費(fèi)模式等要求。從政策導(dǎo)向來(lái)看，以往國(guó)內(nèi)不少量化投資機(jī)構(gòu)在收益獲取上更多“單純依靠量?jī)r(jià)”，今后會(huì)面臨越來(lái)越多的限制和約束。

銳聯(lián)集團(tuán)（銳聯(lián)景淳母公司）中國(guó)地區(qū)投研負(fù)責(zé)人郝康稱，今年年初，國(guó)內(nèi)量化投資行業(yè)曾經(jīng)出現(xiàn)機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)“集體性翻車”的罕見(jiàn)情況，其中既有對(duì)小微盤(pán)股“過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)暴露”，同時(shí)風(fēng)控不足的因素，也同樣有“高頻交易”的原因。

對(duì)于本輪監(jiān)管新政，不少本土量化私募機(jī)構(gòu)也明確表示，交易降頻已是勢(shì)在必行。

上海富鉅投資首席投資官唐弢稱：“新規(guī)引導(dǎo)量化基金降低交易頻率，減少場(chǎng)內(nèi)高頻博弈帶來(lái)的收益，鼓勵(lì)更加看重公司基本面長(zhǎng)線投資，從行業(yè)整體角度看，多數(shù)機(jī)構(gòu)在策略線方面應(yīng)該都會(huì)降低交易頻率”。

蝶威資產(chǎn)總經(jīng)理魏銘三表示，對(duì)比海外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在當(dāng)前時(shí)間節(jié)點(diǎn)下，監(jiān)管在政策端引導(dǎo)量化資金回歸到更關(guān)注基本面的策略上，這與該機(jī)構(gòu)早期調(diào)研發(fā)現(xiàn)“近年來(lái)國(guó)外對(duì)沖基金非常重視基本面因子和另類數(shù)據(jù)使用”的情況相契合。在程序化交易監(jiān)管的政策導(dǎo)向下，量化機(jī)構(gòu)降頻、提高持倉(cāng)時(shí)間將是“大勢(shì)所趨”。

此外，上海某頭部量化私募負(fù)責(zé)人向中國(guó)證券報(bào)記者表示：“如果將年換手150倍到200倍作為股票高頻量化交易策略的分隔線，目前量化業(yè)內(nèi)對(duì)于高頻交易占到所有股票量化交易的比重，可能還沒(méi)有準(zhǔn)確數(shù)據(jù)；但從監(jiān)管的意圖來(lái)看，差異化收費(fèi)制度以及未來(lái)可能陸續(xù)出爐、優(yōu)化的監(jiān)管規(guī)則，最終一定會(huì)讓高頻交易總規(guī)模和占比收縮到一個(gè)合理水平。”整體而言，該私募人士認(rèn)為，新規(guī)實(shí)施之后，量化機(jī)構(gòu)必然會(huì)逐漸提升中低頻策略的占比，預(yù)計(jì)未來(lái)量化降頻的趨勢(shì)將會(huì)“逐步加快”。

重點(diǎn)審視合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

從量化私募上報(bào)月度報(bào)表，再到高頻交易上報(bào)制度，從程序化交易報(bào)告制度，再到近期出爐的新“國(guó)九條”和《程序化交易規(guī)定》，多家百億級(jí)頭部量化私募在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)均表示，隨著去年以來(lái)對(duì)量化投資的監(jiān)管措施越來(lái)越體系化，監(jiān)管方面對(duì)量化交易在A股市場(chǎng)上的邊界界定也更加清晰。這將有利于量化管理人更加清楚在業(yè)務(wù)上的“能與不能”，從而更加合規(guī)運(yùn)作；也有利于量化私募行業(yè)在監(jiān)管體系下規(guī)范發(fā)展，進(jìn)而作為新興的機(jī)構(gòu)投資者共同參與中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。基于這樣的理解，不少受訪量化私募預(yù)測(cè)，新一輪更高的合規(guī)要求已經(jīng)“箭在弦上”。

百億級(jí)量化私募明汯投資向中國(guó)證券報(bào)記者表示，相關(guān)監(jiān)管新政肯定了程序化交易在提升交易效率、增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性等方面的積極作用，進(jìn)一步明確了市場(chǎng)對(duì)程序化交易監(jiān)管的預(yù)期，有助于提升市場(chǎng)透明度和交易監(jiān)管的精準(zhǔn)度；相關(guān)制度的落地實(shí)施也是順應(yīng)市場(chǎng)呼聲的舉措，旨在因勢(shì)利導(dǎo)促進(jìn)程序化交易規(guī)范發(fā)展。該機(jī)構(gòu)將用實(shí)際行動(dòng)，嚴(yán)格落實(shí)程序化交易制度的要求和監(jiān)管安排。

在新的監(jiān)管規(guī)則下，如何真正充分領(lǐng)會(huì)監(jiān)管精神、遵守監(jiān)管要求？魏銘三透露，遵照最新的監(jiān)管要求，該機(jī)構(gòu)在程序化交易、IT系統(tǒng)層面已經(jīng)著手進(jìn)行“四方面加強(qiáng)”。一是合規(guī)性檢查與修正，如對(duì)現(xiàn)有的程序化交易策略進(jìn)行全面審查，確保不會(huì)發(fā)生異常交易行為，包括短時(shí)間內(nèi)頻繁申報(bào)、撤單等；二是程序化交易報(bào)備流程的建立與完善；三是升級(jí)交易監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，確保能夠?qū)崟r(shí)監(jiān)控并識(shí)別異常交易行為；四是強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理框架及建立應(yīng)急預(yù)案。

值得注意的是，對(duì)于本輪監(jiān)管新政中涉及到異常交易的相關(guān)細(xì)節(jié)要求，多家頭部量化私募也表示，未來(lái)會(huì)在策略模型和交易監(jiān)測(cè)中進(jìn)行重點(diǎn)關(guān)注。

國(guó)內(nèi)一家以量化CTA策略見(jiàn)長(zhǎng)的頭部量化私募負(fù)責(zé)人舉例說(shuō)，市場(chǎng)上存在“幌騙”交易行為，即在交易中虛假報(bào)價(jià)再撤單試圖操縱市場(chǎng)，制造假象企圖誘騙其他交易者，從而影響股價(jià)并從中獲利。對(duì)申報(bào)、撤單筆數(shù)較高者收取撤單費(fèi)等差異化收費(fèi)，將有助于打擊“幌騙”交易行為。該機(jī)構(gòu)透露，此前監(jiān)管部門進(jìn)行的量化合規(guī)培訓(xùn)，曾經(jīng)重點(diǎn)重申過(guò)相關(guān)典型異常交易行為，包括申報(bào)速率異常、極速虛假申報(bào)、頻繁拉抬打壓股價(jià)、瞬時(shí)大額成交等。“從量化機(jī)構(gòu)自身的策略來(lái)看，從原則上說(shuō)，瞬時(shí)大額成交、難以成交的虛假申報(bào)，都是量化模型所避免的交易方式。按照新的監(jiān)管細(xì)則來(lái)看，程序化交易過(guò)程中的相關(guān)合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)還需要重點(diǎn)審視。”該私募人士稱。

投研資源或向基本面方向調(diào)整

在新的監(jiān)管政策導(dǎo)向和監(jiān)管要求下，未來(lái)國(guó)內(nèi)量化投資行業(yè)會(huì)去向何方？在全行業(yè)預(yù)計(jì)將收縮交易頻率的背景下，量化投資機(jī)構(gòu)如何才能更好地把握“新航向”？在新的行業(yè)環(huán)境下，國(guó)內(nèi)量化產(chǎn)品的客戶投資群體在風(fēng)險(xiǎn)偏好、策略和產(chǎn)品類型偏好上是否也將發(fā)生一定的相應(yīng)變化？各家受訪機(jī)構(gòu)也給出了他們的看法。

從行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展前景來(lái)看，前述上海某頭部量化私募負(fù)責(zé)人稱，“只要一套監(jiān)管規(guī)則針對(duì)所有的市場(chǎng)參與者，一視同仁，不管公私募、不管內(nèi)資外資、不分主觀量化，不分機(jī)構(gòu)與個(gè)人，就意味著這種影響是‘可消化、可承受的’”，對(duì)監(jiān)管新規(guī)落地之后的國(guó)內(nèi)量化私募行業(yè)發(fā)展前景“樂(lè)觀依舊”。

量化私募業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，量化投資行業(yè)逐步降頻，更加關(guān)注基本面因子、財(cái)務(wù)因子及另類數(shù)據(jù)的使用，將成為未來(lái)國(guó)內(nèi)量化投資行業(yè)的發(fā)展方向。

唐弢認(rèn)為，本輪量化監(jiān)管新規(guī)在政策導(dǎo)向上，實(shí)際上是鼓勵(lì)量化機(jī)構(gòu)更加看重公司基本面長(zhǎng)線投資，未來(lái)量化行業(yè)在策略線方面應(yīng)當(dāng)適當(dāng)提高基本面因子的權(quán)重，降低交易頻率。整體而言，“未來(lái)行業(yè)預(yù)計(jì)會(huì)在中低頻投資策略方面進(jìn)行更多布局，對(duì)財(cái)務(wù)因子的建模也會(huì)更加趨于復(fù)雜和精細(xì)化，對(duì)不同產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期趨勢(shì)也要有更高的量化選擇能力”。唐弢稱，該機(jī)構(gòu)目前在中低頻操作和基本面選股方向有一定布局，未來(lái)還將進(jìn)一步提高相關(guān)因子和策略的權(quán)重。

思源量化創(chuàng)始人、投資總監(jiān)王雄稱，量化投資本質(zhì)上是一個(gè)科學(xué)投資方法論體系。在新的行業(yè)環(huán)境下，基本面因子、另類因子和基本面量化策略，在量化投資業(yè)內(nèi)的意義將顯著提高。從中長(zhǎng)期來(lái)看，基本面結(jié)合量?jī)r(jià)因子的中低頻量化，豐富超額收益來(lái)源、降低細(xì)分策略的相關(guān)性，不僅將會(huì)降低量化策略的趨同性，也能夠降低不同機(jī)構(gòu)之間的“量化交易共振”，減少對(duì)市場(chǎng)的沖擊。整體而言，通過(guò)人工智能等新技術(shù)加強(qiáng)深度基本面研究，不斷挖掘差異化的超額收益來(lái)源，就能夠繼續(xù)提供差異化的基金產(chǎn)品配置價(jià)值。

回歸到資本市場(chǎng)的根本，郝康進(jìn)一步表示：“資本市場(chǎng)的核心意義在于對(duì)資源的配置，要把資金、資源配置到好的公司、好的股票上，短期、高頻的量?jī)r(jià)因子相對(duì)達(dá)不到這個(gè)目的；未來(lái)，國(guó)內(nèi)量化投資行業(yè)必然會(huì)將因子挖掘、模型開(kāi)發(fā)等投研資源、投研精力向基本面方向進(jìn)行調(diào)整。”