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出品：上市公司研究院

作者：天利

2018年4月，香港聯(lián)合交易所迎來重大政策更新，其在主板上市規(guī)則中新增第18A章《生物科技公司》，允許未有收入、未有利潤的Biotech公司在港交所提交上市申請。彼時科創(chuàng)板尚未創(chuàng)立，國內(nèi)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展剛剛起步。

新藥研發(fā)在業(yè)內(nèi)一直流傳研發(fā)一款新藥需要十年時間，十億美元的“雙十定律”，足以反映出新藥研發(fā)的過程之艱，風(fēng)險之高，沒有資本的加持，我國創(chuàng)新藥初創(chuàng)企業(yè)很難依靠間接融資走完藥物研發(fā)的全流程。但資本是逐利的，由于退出途徑的缺失，資本對于投資創(chuàng)新藥的熱情并不高漲。

港股18A的設(shè)立為創(chuàng)新藥企打開了登陸資本市場的“快車道”，極大促進(jìn)了資本向產(chǎn)業(yè)投入的力度，也直接催生了眾多創(chuàng)新藥企業(yè)的萌芽。但較低的硬性門檻也激發(fā)了資本的套利熱情。由于二級市場相較于一級市場而言普遍存在較高溢價，因此利用18A規(guī)則，一級市場投資者幾乎無需承擔(dān)管線后續(xù)研發(fā)風(fēng)險便可獲利退出，導(dǎo)致以IPO為目的、盡快向二級市場“擊鼓傳花”的現(xiàn)象屢屢發(fā)生。

初創(chuàng)Biotech被拔苗助長式地推至資本市場的背后，是將本該由風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)等一級市場投資者承擔(dān)的新藥研發(fā)風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給二級市場投資者。在高溢價發(fā)行的背景下，二級市場投資者的買入行為就成為了一場“豪賭”，分紅幾乎無望，依靠股價上漲獲得資本利得同樣希望渺茫，即使研發(fā)進(jìn)展順利，后續(xù)的商業(yè)化成果也需先消化估值泡沫后才能進(jìn)一步驅(qū)動股價上漲。而倘若管線臨床不及預(yù)期，股價大跳水幾乎成為了必然選項。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2021年以來通過18A規(guī)則上市的港股生物醫(yī)藥公司除科倫博泰外目前已全部破發(fā)。