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出品：上市公司研究院

作者：天利

2018年4月，香港聯合交易所迎來重大政策更新，其在主板上市規則中新增第18A章《生物科技公司》，允許未有收入、未有利潤的Biotech公司在港交所提交上市申請。彼時科創板尚未創立，國內創新藥產業發展剛剛起步。

新藥研發在業內一直流傳研發一款新藥需要十年時間，十億美元的“雙十定律”，足以反映出新藥研發的過程之艱，風險之高，沒有資本的加持，我國創新藥初創企業很難依靠間接融資走完藥物研發的全流程。但資本是逐利的，由于退出途徑的缺失，資本對于投資創新藥的熱情并不高漲。

港股18A的設立為創新藥企打開了登陸資本市場的“快車道”，極大促進了資本向產業投入的力度，也直接催生了眾多創新藥企業的萌芽。但較低的硬性門檻也激發了資本的套利熱情。由于二級市場相較于一級市場而言普遍存在較高溢價，因此利用18A規則，一級市場投資者幾乎無需承擔管線后續研發風險便可獲利退出，導致以IPO為目的、盡快向二級市場“擊鼓傳花”的現象屢屢發生。

初創Biotech被拔苗助長式地推至資本市場的背后，是將本該由風險投資機構等一級市場投資者承擔的新藥研發風險轉嫁給二級市場投資者。在高溢價發行的背景下，二級市場投資者的買入行為就成為了一場“豪賭”，分紅幾乎無望，依靠股價上漲獲得資本利得同樣希望渺茫，即使研發進展順利，后續的商業化成果也需先消化估值泡沫后才能進一步驅動股價上漲。而倘若管線臨床不及預期，股價大跳水幾乎成為了必然選項。

Wind數據顯示，2021年以來通過18A規則上市的港股生物醫藥公司除科倫博泰外目前已全部破發。