證券時報記者潘玉蓉

500億元保險系證券私募基金又迎新進展。

此前，這家由中國人壽與新華保險共同設立的鴻鵠志遠（上海）私募證券投資基金有限公司（下稱“鴻鵠基金”），已經在資本市場掀起波瀾。

2月27日，新華保險召開2024年第一次臨時股東大會，審議《關于申請投資試點基金的議案》。該議案在中國人壽被稱為“匯智項目”，已于去年12月15日在臨時股東大會上獲得通過。至此，鴻鵠基金的籌備事項走完了兩家股東單位的內部流程，下一步將向相關部門申請登記備案。

記者了解到，鴻鵠基金被認為是保險資金踐行長期投資理念的一次大膽嘗試，其決策模式、投資策略、運營方式受到業內外高度關注。鴻鵠基金的試點，在為資本市場引入長期資金同時，或有助于解決當下保險投資久期錯配的困境，幫助保險資金真正成為資本市場的“壓艙石”。

　　“鴻鵠”之志

探索保險資金長期穩定投資股票的模式，近年來在多個場合被監管部門提起。

2023年初，原銀保監會資金部黨支部在官方微信公眾號文章里寫到，“穩步推進保險資金長期股票投資改革試點，加大優質上市公司股票投資，支持資本市場穩定發展”。首次提出要“試點保險資金長期股票投資改革”。

8月，證監會相關負責人在新聞發布會上表示，證監會將加強跨部委溝通協同，加大各類中長期資金引入力度，提高權益投資比例，包括“推動研究優化保險資金權益投資會計處理，推動保險資金長期股票投資試點落地，并逐步擴大試點范圍與資金規模”。再次提出險資長期股票投資試點事宜。

去年底，在新華保險內部被稱為“試點基金”、在中國人壽內部被稱為“匯智項目”的鴻鵠基金亮相。

“鴻鵠”常有志向遠大之意。盡管鴻鵠基金還沒有完成相關登記備案，但已經吸引了眾多目光。

相比普通證券投資私募，鴻鵠基金可謂含著金鑰匙出生：背靠2家大型國有保險機構，依托體量巨大的保險資金，500億元基金規模原則上在1年內完成實繳出資，基金初次備案期限為10年。

鴻鵠基金身后的基金管理人，名為國豐興華（北京）私募基金管理有限公司（簡稱“國豐興華”），由新華保險旗下新華資管和中國人壽旗下國壽資管各出資500萬元聯合設立，已于2023年12月22日完成工商注冊。未來，國豐興華將設置共6名成員的投資決策委員會，由國壽資產及新華資產各派3名成員組成。中國人壽方面表示，該基金擬投資于公司治理良好、經營穩健的優質上市公司股票，按照市場化原則進行投資運作，根據市場形勢把握建倉時機，動態優化策略。

作為首只由保險公司直接發起的私募證券基金，鴻鵠基金是保險機構試點股票市場長期投資的一個新嘗試。一位資管行業人士表示，鴻鵠基金至少在三個方面值得期待。

一是其設立目標是尋求長期投資標的，有望為資本市場帶來長期、穩定的資金活水。500億元對于普通私募證券基金或許是天花板，但是對險資而言卻是個“小數字”。2023年半年報顯示，中國人壽和新華保險持有的股票、基金合計分別為6021億元、1877億元，股票基金配置分別占投資資產總額的11%、15%。如不考慮未來的增量資金，在此基數上，每家分別出資的250億元占總投資的比重不足2%，說明未來還有不小的追加空間。

二是2家保險公司“抱團”投資，有助于發揮雙方資源優勢，形成合力。某種程度上，合營安排相當于讓2家保險公司在基金投資活動中締結成一致行動人，未來共同決策、共同進退、共擔風險、共享收益。

三是500億元規模的保險資金進行長期投資，給了外界一個觀察保險投資的窗口，未來鴻鵠基金的選股可能成為長期投資和價值投資的風向標。鴻鵠基金材料顯示，其在股票市場的投資將選擇“具有較大市值、流動性好及較高市場影響力的優質上市公司”。

　　現實之困

創造條件讓長期資金入市并且留下來，是資本市場建設的重要目標之一，但事實上，這些年的努力效果與預期之間還存在較大的差距。

以保險資金為例，2023年末，保險資金規模達到28萬億元，在股票和基金的配置占比約12%，與前幾年持平。大部分保險公司的股票投資倉位距離政策上限還有較大空間。

站在保險公司角度，增加權益投資，通常會加劇利潤表的波動，是制約其加大權益投資的重要考量因素。尤其是自2023年始，保險業的財報編制開始實施新的金融工具準則（IFRS9），讓利潤波動變得更加難以回避。

在新準則下，金融資產從過去的“四分類”變為“三分類”，過去放在“可供出售金融資產”，現在險企需要根據現金流特征和投資目標進行重新劃分。從大部分上市保險公司的選擇來看，被劃分進“交易性金融資產”的較多，導致以公允價值計量其變動計入當期損益方式核算的資產大幅增加，這些資產成為險企面臨利潤“波動之苦”的源頭。

以中國人壽和新華保險為例。2023年三季度末，中國人壽的“交易性金融資產”相比2022年底舊準則下“以公允價值計量其變動計入當期損益的金融資產”增加了6倍，新華保險則增加了3倍。

去年資本市場下行，也對2家公司利潤造成了較大影響。2家公司去年前三季度年化總投資收益率分別為2.81%和2.3%，為近年的低點。利潤方面，中國人壽2023年第三季度凈利潤5300萬元，同比下降99.1%；前三季度凈利潤162.09億元，同比下降47.8%。新華保險前三季度凈利潤為95.42億元，同比減少15.5%。

在此背景下，中國人壽和新華保險設立私募證券基金，引起諸多猜測。有分析人士認為，通過私募公司進行投資，可以緩解新會計準則帶來的利潤波動。在新金融工具準則下，若險企直接投資權益市場，公允價值變動將直接計入當期損益，利潤表波動將有所加大。中國人壽和新華保險聯合設立私募基金，該投資將使用長期股權投資權益法計量，預計投資會更多計入“以公允價值計量其變動計入其他綜合收益的金融資產”中，將有望降低權益投資波動，資產價格波動不直接影響上市公司凈利潤。

但也有保險公司財務部門人士不認同這種說法。因為根據新會計準則，保險公司也能直接將相關權益投資分類為“以公允價值計量其變動計入其他綜合收益的金融資產”，以減少對凈利潤的擾動。他提示，這一操作并非完美，雖然在持有期間的被投資方股價下跌不會計入當期利潤，但是會體現在其他綜合收益里；在退出之時，賬面價和市價之間的差額同樣會影響公司的凈資產。財務計量方法是中性的，是選擇讓利潤表承受波動，還是選擇在綜合收益里吸收浮盈浮虧，取決于每家公司的實際需求。

不過他認為，在專注長期投資方面，設立合營公司可能比保險公司直投擁有更多的靈活性。比如，合營公司可以集中資金優勢獲得更高的持股比例，提高在被投資方的話語權；如果對被投資方達到重大影響，由私募基金派駐董事可能會更方便；此外，一些由保險公司直接投資會構成關聯交易的情形，通過合營私募基金介入可能會有更靈活的操作空間。

中國保險資產管理業協會執行副會長兼秘書長曹德云表示，該基金是探索長錢長投的模式創新，但需要在下一步的實踐中探索磨合，總結經驗，健全完善，以實現預期目標。

鴻鵠基金是保險機構首次在股票投資領域嘗試“抱團”。對于共同設立基金的形式，中國人壽表示，可以發揮雙方投資優勢，緩解資產配置壓力，是進一步提升資產負債管理、優化長期投資方式的一種創新和嘗試。在市場利率中樞下行的環境下，該項投資有望為保險資金的保值增值提供有力支撐。同時，有利于發揮好保險長線機構投資者的積極作用，拓展保險資金參與資本市場的廣度、深度，實現保險資金與資本市場的良性互動、共同發展。

　　長錢何以難長投？

一直以來，保險行業“長錢短投”的問題突出。

據統計，當前我國壽險公司的平均負債久期達13年，是典型的長期資金，但保險資產負債久期錯配的缺口高達7年，資產負債期限錯配仍是行業痛點。

雖然保險行業存在著嚴重的長期資產荒，與資本市場有著天然契合，但是在股票市場，保險資金的大部分投資決策仍偏重短期交易，與長期資金的身份、長期投資的目標尚有差距。

據證券時報記者統計，截至2023年三季度末，共有769家上市公司前十大股東中出現險資身影，在這些上市公司中，連續2年被險資重倉持有的公司數量為355家；連續3年被險資重倉持有的公司數量為180家；連續4年被險資重倉持有的公司數量為115家。

持倉市值上，剔除平安集團對平安銀行、國壽集團對中國人壽的行業內部投資后，保險資金重倉超過3年的上市公司，持倉市值為僅3502億元，僅占同期保險資金投資于股票基金總額的10%；在持倉市值的行業分布上，62%集中于以銀行為主的金融服務業。

長錢為何難以長投？現實中，諸多因素制約著保險公司在股票市場長期持倉。

從內部看，保險資金的配置是一項多目標管理活動，需要在償付能力充足率、年度投資收益目標和資產負債匹配的財務目標三者之間尋求平衡。權益類投資風險因子較高，在內部各項指標體系中不占優勢，由此對保險公司的投資比例形成了重要制約。

從外部看，過去20年，股票市場為保險投資增厚了收益，也帶來了擾動。保險資金收益率跟隨當年股票市場波動的特征明顯：股市好，上市保險公司的投資收益就高，形成戴維斯雙擊（即投資收益增加、估值上升）；股市差，保險公司股價受投資收益拖累，形成戴維斯雙殺。

一位保險公司內部人士表示，A股市場牛短熊長，尤其是在單邊下跌的市場環境里，險資如果不進行及時調倉，“3年扛下來，就是血淋淋的虧損”。

在投資策略上，保險公司的權益配置偏愛銀行股，主要是看重其分紅穩定、流動性強。然而，一方面A股市場整體分紅水平有待提升，險資選擇范圍有限；另一方面，保險資金的股息投資策略行之有效，仍要以市場穩定為前提條件，如果市場全面下跌，對股票資產的減值計提也會頃刻吞噬掉股息收益，進而帶來減倉的壓力。

經過多年探索實踐，保險資金已經形成了符合長期資金優勢的投資風格和投資專長。但引導長期資金長期投資，并非一日之功。創造“長錢長投”的良好環境，還需要多方共同努力。

曹德云表示，近些年來，國家從上到下都對保險資金寄予厚望，但是，從實際運行看，仍有一些制度規則障礙和市場約束存在。政策制度上的障礙，比如保險資管產品尚未納入第一支柱和第三支柱的養老金投資范圍；與公募基金相比，保險資管產品在稅收政策方面仍存在稅收公平性和重復征稅問題。市場運行上的障礙，比如保險資管產品投資未上市企業存在“三類”股東限制，制約了保險股權投資計劃等產品作為長期股權資本支持實體經濟發展。此外，行業自身也存在待改進之處，與公募基金、券商資管等同業相比，保險資管機構仍存在考核激勵機制、資產挖掘能力、產業分析能力、市場服務能力等方面的不足。

對于保險資金如何發揮長線優勢，曹德云表示：一是要疏通相關的政策制度；二是支持有效的市場創新；三是完善市場主體的內在機制，考慮在償還能力要求、風險因子確定、投資比例計算等方面給予適當的鼓勵，促使保險資金真正踐行長期主義，強化行業長期投資的特色風格。

為了掃清保險資金入市的障礙，針對一些痛點難點，監管部門也頻繁出臺政策，希望保險機構作為資本市場重要機構投資者，發揮其長期、穩定、規模大的優勢。

2023年9月，國家金融監督管理總局優化了保險公司償付能力監管標準，對保險公司投資滬深300指數成份股和科創板上市普通股票等權益資產進行了風險因子的下調，釋放出保險公司權益投資的空間。

10月，財政部印發加強國有商業保險公司長周期考核的通知，非國有保險公司參照執行，通過考核的長周期化，提升保險公司對短期業績的容忍度，有效緩解為應對考核的短期投資行為。

響應了國家鼓勵保險資金入市號召的鴻鵠基金，向市場釋放了積極信號。未來，該試點基金能否實現長期投資與價值投資的最初目標，發揮長期資金的積極作用，還需拭目以待。