核心觀點

估值指標及其影響因素：（1）采用估值指標看標的資產(chǎn)，主要基于均值回歸理論。2000年以來，全A市盈率估值中樞、市凈率估值中樞均呈下降趨勢。（2）長期來看，我國經(jīng)濟經(jīng)歷多年的高增長后，2011年以來，經(jīng)濟增速放緩，A股盈利增速放緩，盈利能力下降，其估值的合理區(qū)間也相應(yīng)下行。國內(nèi)外無風險利率對A股估值均有影響，2018年以來，美債利率對A股估值的影響較大。市場情緒是短期指標，對估值的短期走向有較大影響，對估值長期走勢的影響無明顯規(guī)律。

估值底與市場底的關(guān)系：（1）從PE(TTM)估值來看，估值絕對值底與市場底總體同步；較長時期的回溯下，估值歷史分位數(shù)底與市場底也容易重合；而3年滾動的市盈率估值分位數(shù)底與市場底之間有一定時差，是預判市場底的較好指標。（2）自2003年至今，共有9次較為明顯的市盈率分位數(shù)（3年滾動）見底，即達到0%。復盤發(fā)現(xiàn)，估值底是市場底的充分不必要條件。（3）底部信號與特征：國內(nèi)流動性和海外流動性好轉(zhuǎn)，債券收益率震蕩或下行；M1、M2、社融增速多數(shù)處于下行階段，市場底之后上行；制造業(yè)PMI指數(shù)和宏觀經(jīng)濟增速通常仍處于下降區(qū)間，市場底之后進入上升區(qū)間；CPI、PPI大部分時期處于負區(qū)間，市場底之后通常延續(xù)一段時期的下降趨勢。

低估值行業(yè)是否漲幅更高：（1）總體來說，牛市期間，行業(yè)整體估值水平較高，熊市期間，行業(yè)整體估值水平較低，行業(yè)估值底與大盤估值底總體同步。（2）回顧歷史八次市場底之后的行業(yè)漲跌幅，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，20個交易日低估值行業(yè)相對高估值行業(yè)取得正超額收益的次數(shù)有5次，60個交易日對應(yīng)5次，120個交易日對應(yīng)6次。剔除情況較為特殊的2014年和2018年后，低估值策略有效性進一步提高。總體上，市場見底后，低估值投資策略有效，且行業(yè)間估值分位數(shù)方差越大，有效性越高；交易日持續(xù)越長，有效性越高。此外，市場見底回升后，業(yè)績增速高的行業(yè)和熱門題材相關(guān)的行業(yè)也容易錄得較高漲幅，即使其估值分位數(shù)相對較高。

投資展望

（1）1月31日至2月5日，全A指數(shù)三年滾動市盈率分位數(shù)和市凈率分位數(shù)均為0%，自2月6日至3月1日，全A反彈19.03%。展望后市，穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，經(jīng)濟增速有望超預期上升；國內(nèi)流動逐漸寬松，隨著美聯(lián)儲降息拐點臨近，海外流動性有望好轉(zhuǎn)；1月份，M1增速超預期回升，M2增速略下降，社融增速持平；制造業(yè)PMI指數(shù)小幅回升；CPI繼續(xù)下行、PPI降幅收窄。總體上，當前市場處在底部向上回升的位置，短期反彈后可能震蕩上行，反彈力度仍需宏觀基本面的催化。（2）2月6日至3月1日的反彈行情中，低估值行業(yè)和TMT行業(yè)表現(xiàn)占優(yōu)。后續(xù)建議關(guān)注估值分位數(shù)較低且業(yè)績表現(xiàn)較好的行業(yè)，主要有電力設(shè)備、社會服務(wù)、美容護理、國防軍工、汽車。此外，短期內(nèi)受題材影響較大的行業(yè)行情可能表現(xiàn)較好，近期主要是AI相關(guān)題材、兩會熱點題材等。

風險提示

國內(nèi)政策力度及效果不確定風險，海外降息時點不確定風險，熱點題材快速輪動風險。